Mercado Libre: Tesis de inversión (Parte 1)

Lo mejor está por venir

¡Muy buenas a todos! 🖖

Llevo meses queriendo hacer esta tesis y de hecho fue una de las que más me pedisteis en la encuesta. Hablo por supuesto de Mercado Libre. Hoy, por fin, la traemos.

Y por si alguno no la tiene del todo situada, os la presento en cuatro líneas. Mercado Libre es la mayor compañía de comercio electrónico de Latinoamérica y, a la vez, una de las mayores fintech de la región. Por un lado está el marketplace, donde compran y venden millones de personas, con una red logística propia construida desde cero (Mercado Envíos). Por el otro está Mercado Pago, que nació como la forma de pagar dentro de la web y hoy es una cuenta digital, una tarjeta, un datáfono y, en la práctica, el banco de decenas de millones de latinoamericanos. Dos negocios enormes dentro de la misma empresa.

Y la traemos porque es, probablemente, una de las compañías peor entendidas de todo mi universo de inversión. La mayoría de análisis que he leído, tanto en español como especialmente en habla inglesa, la describen únicamente como “la Amazon de Latinoamérica”.

Os adelanto la conclusión de esta primera parte. Mercado Libre no es la Amazon de Latinoamérica, es una cosa distinta. Comparten una filosofía, y esa filosofía es, con diferencia, lo más importante de toda la tesis, pero en lo operativo son dos negocios que giran sobre flywheels completamente diferentes. Quien las mete en el mismo saco no ha entendido Meli (o Amazon).

Como esto va a ser largo de verdad, he partido la tesis en dos.

• En esta primera parte, gratuita vemos los dos motores por separado, el e-commerce (con su logística, donde se esconde uno de los fosos más infravalorados de la compañía) y el fintech de Mercado Pago. Y cerramos con lo que para mí es lo más importante de esta empresa, su cultura, la figura de Marcos Galperin y qué significa de verdad el cambio de CEO que ha estrenado la compañía este mismo enero.

• En la segunda parte, de pago, entendemos la empresa entera. Ahí es donde los dos motores se enchufan el uno al otro y se ve el círculo virtuoso completo, con números encima de la mesa. Entramos en Mercado Crédito, en las palancas de margen que casi nadie está modelando, en los riesgos de verdad y terminamos donde hay que terminar, con la valoración, mi precio objetivo y lo que estoy haciendo con Meli en cartera.

Una última cosa antes de entrar.

Esta primera parte, repito, va en abierto, así que tómatelo como lo que es, una muestra de lo que hay dentro. Si esta primera parte te aporta, el resto del proyecto es más de lo mismo, pero sin paywall a mitad de camino.

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Vamos a descubrir si realmente lo mejor está por venir. 🫡

📦 El primer motor: el e-commerce y su logística

Dije arriba que Meli y Amazon giran sobre flywheels distintos, y aquí empieza a verse por qué. Pero antes de meternos en el argumento, situémonos con un solo dato: el marketplace mueve ya cerca de 19.000 millones de dólares de GMV (total de mercancías vendidas) por trimestre, componiendo a casi un 30% anual desde 2019. Seis años seguidos a ese ritmo, y encima sobre una base que ya era enorme.

El mercado que casi nadie está mirando bien

En Latinoamérica solo el 15% del comercio es online. En Estados Unidos, Reino Unido o China ese número está muy por encima. Para que te hagas una idea, el comprador medio de Meli compra 10 veces al año, mientras que el de Amazon en Estados Unidos lo hace 50, una brecha de 5x. Y si a eso le sumas que hablamos de 85 millones de compradores sobre una población de unos 650 millones en todo Latam, la conclusión es que esto solo está empezando.

Entonces aquí toca hacernos la siguiente pregunta: ¿Qué hace falta para pasar de 10 a 50 transacciones por usuario al año? Meli ha entendido perfectamente que se trata de reducir fricciones y hablan concretamente de tres: la logística y el coste de envío, el crédito y la variedad.

Todas las decisiones de comercio que veáis en Meli, absolutamente todas, atacan una de esas tres. Pero antes de meternos con la logística, que es la más importante y donde se esconde el verdadero foso, conviene entender qué clase de negocio es Meli en realidad.

El malentendido con Amazon

Meter a Meli y a Amazon en el mismo saco, como avisé en la introducción, es el error que más he leído en los análisis, y aquí se ve por qué. Amazon es, en buena parte, un minorista clásico: compra inventario, lo almacena y lo vende como producto propio, lo que se conoce como 1P, y sobre esa columna ha levantado además un marketplace de terceros.

Meli funciona casi al revés. Más del 90% de todo lo que se transacciona en la plataforma lo venden sus pymes y sus marcas, es decir, terceros (3P), y su venta directa pesa menos del 10% del GMV, reservada a categorías concretas como la electrónica de consumo, donde entrar en 1P le permite afinar precio y variedad.

La empresa no quiere competir contra sus propios vendedores (como sí hace Amazon), y esa decisión, que parece un simple detalle, es la que define qué tipo de máquina es cada una.

Y aquí entra un concepto que para mí es muy importante: Meli es, en estado puro, un agregador de oferta y demanda de los que tantas veces hemos hablado. Un marketplace no fabrica nada, se limita a juntar a millones de vendedores, que son la oferta, con millones de compradores, que son la demanda, y a quedarse en medio cobrando peaje.

Ese modelo tiene una propiedad que me encanta: cuanto mayor es la base de usuarios, más valiosa se vuelve para todo el mundo. Más compradores atraen a más vendedores, que traen más variedad y mejores precios, que a su vez atraen a más compradores, y así una y otra vez.

La oferta genera la propia demanda, y la demanda genera más oferta. Es el flywheel de siempre, pero con el detalle que he venido desarrollando ya en varias tesis los últimos meses: sobre esa base de usuarios enorme puedes ir enganchando un vertical tras otro casi sin fricción, la logística primero y después la publicidad, los pagos y el crédito, y cada uno de ellos monetiza la misma demanda que ya has concentrado.

Lo veremos a fondo más adelante en la tesis, pero quedaos con la idea de fondo, porque lo explica casi todo: quien agrega la demanda controla el negocio, y alrededor de esa demanda se puede construir casi cualquier cosa. El primer vertical que Meli levantó sobre ella, y con diferencia el más difícil de copiar, es su logística.

Mover átomos por Latinoamérica es lo difícil

Aquí vamos con el punto que creo que el mercado aún no está entendiendo. En absolutamente todos sus 10-K, Meli admite que las barreras de entrada a un marketplace son bajas, cualquier gigante tecnológico puede lanzar una web mañana. Si el foso estuviera en el software, no habría foso.

He de aclarar que no estoy de acuerdo completamente con esto ya que un marketplace de un suficiente tamaño tiene unas barreras de entrada enormes pero entiendo su punto ya que aún no están ni mucho menos en la posición completa de dominancia que puede tener Amazon en EEUU. Aún no han alcanzado el tamaño crítico que las haga inevitables y eso es lo que están tratando de conseguir.

Por eso llevan desde que salieron a bolsa sin repartir un solo dividendo, reinvirtiendo cada dólar en algo mucho más difícil de copiar: una red logística física con densidad. Una frase que me parece que resume muy bien su filosofía es la siguiente: “el nuestro es un negocio industrial. No es software.”

Meli compite en átomos, y mover átomos por toda Latinoamérica, con la orografía y la informalidad de la región, es una barrera que ni Amazon ha conseguido saltar en diez años.

De hecho para que veáis la importancia que Meli le da a esto, el nuevo CEO desde enero de 2026, Ariel Szarfsztejn, no viene de finanzas ni de producto. Es el tío que construyó la red logística desde cero. Me recuerda al hecho de que Jeff Bezos dejó como sucesor a Andy Jassy tras levantar desde cero AWS.

Vamos a los números, que es donde se ve la bestialidad. Los metros cuadrados de instalaciones han pasado de 1,56 millones en 2020 a casi 6 millones en 2025, multiplicándose por cuatro en apenas un lustro. Y lo que viene detrás es aún más brutal: los compromisos de alquiler de almacenes todavía sin estrenar suman más de 2.000 millones de dólares, es decir, capacidad futura que ya está firmada.

El sistema tiene varias capas y conviene entenderlas:

• Fulfillment (FBM): el vendedor deja su inventario en los almacenes de Meli. Ya es más del 50% de los envíos y es el modelo que prefieren, porque controlan tiempos, experiencia y conversión.

• Cross-docking y MELI Places: recogen del vendedor e inyectan a la red a través de miles de tiendas de barrio que además sirven para recogidas y devoluciones.

• Red aérea (Meli Air): un contrato a 10 años con Gol que recorta los plazos de entrega entre 2 y 6 días en el norte de Brasil.

• Última milla asset-light: miles de furgonetas operadas por terceros. Densidad y control sin cargarse el balance con una flota propia.

El resultado lo resumió el CFO, Martín de los Santos, en Goldman Sachs: más del 75% de lo que se vende en Meli se entrega en menos de dos días en Latinoamérica, algo impensable hace diez años. En una región como esta, es una barbaridad. Y ojo, porque la penetración de fulfillment es del 75% en México pero mucho menor en Brasil y Argentina. Esa brecha es justo la gasolina que justifica seguir invirtiendo.

Y aquí conviene pararse un segundo, porque montar todo esto es de una dificultad que desde fuera cuesta imaginar. Estamos hablando de una red propia repartida por una decena de países, cada uno con su moneda, su macro a menudo inestable (por ser suaves), sus aduanas, su marco regulatorio y, como reconoce la propia empresa en sus factores de riesgo, hasta regiones con crimen organizado de por medio.

Bajar el envío gratis: por qué el mercado lo lee justo al revés

Y aquí es donde la cosa se pone interesante. La decisión más comentada (y más castigada por la cotización) es la rebaja del umbral de envío gratis en Brasil: de 120 reales a 99, a 79 y finalmente a 19. Cada vez que lo anuncian, el mercado se asusta por el golpe al margen y cada vez, se equivoca.

Este es solo un ejemplo pero me sirve a la perfección para entender su filosofía y es que Jeff Bezos lo explicaba perfectamente. El cliente siempre quiere mejores precios, envíos más rápidos y más variedad de productos y eso justo lo que Meli intenta siempre ofrecer.

Lo de los envíos gratuitos con límites más bajos es un caso de manual de lo que yo llamo economías de escala compartidas, el mismo modelo mental que uso con Amex y, sobre todo, con Amazon.

La idea es sencilla: cuando ganas eficiencias por escala, en lugar de quedártelas se las devuelves al cliente (aquí, en forma de envíos más baratos) hasta que competir contra ti deja de tener sentido. Y cada dolar de margen que Meli cede bajando el umbral se convierte en usuarios y compras nuevas que entran en el ecosistema, que son justo los que hacen girar el flywheel de las verticales de verdad rentables: la publicidad, los pagos y el crédito.

La contabilidad no capitaliza ese gasto como si fuera capex, así que el margen sufre a corto, pero a cambio compras crecimiento y un foso cada vez más profundo. Y aquí está, de paso, la respuesta a por qué en la introducción dije que Meli y Amazon son gemelas en filosofía aunque no en modelo de negocio: una es un 3P puro y la otra se apoya en el 1P, pero las dos han entendido exactamente lo mismo, que regalarle hoy la escala al cliente es lo que te vuelve imbatible mañana.

El mismo nuevo CEO confirma que Meli no sería hoy la compañía de más de 80.000 millones de dólares de GMV al año que es si no hubiera construido esa red logística y lanzado el envío gratis en 2017.

¿Y funciona? Pues los ítems vendidos en Brasil han ido acelerando trimestre a trimestre: +42% en el Q3 2025, +45% en el Q4 y +56% en el Q1 2026. Récords de conversión, de retención y de NPS. Una máquina que lleva ya varios trimestres demostrando que gira. Y la base de compradores lo confirma: de 46 millones de compradores activos a 84 millones.

Pero la prueba definitiva, la que me convence de que aquí hay apalancamiento operativo de verdad, es el coste por envío. Mientras el volumen crecía ese +56%, el coste unitario de envío en Brasil caía un 17% interanual. Leedlo otra vez, porque es contraintuitivo: cuantos más paquetes mueve la red, más barato le sale mover cada uno de ellos. Como lo dejó Martín, el CFO, en el Q1 2026: “una mayor demanda está impulsando un menor coste.” Y varios tramos de ese rango de 19 a 79 reales, que arrancaron en pérdidas, ya están en break-even.

Aquí la clave no es solo entender este caso puntual que es que está asustando al mercado ahora, la clave es entender la filosofía de fondo. Las economías de escala compartidas han demostrado que son el camino correcto para perdurar en el tiempo y para poder crear los negocios de alto margen alrededor del negocio principal que en este caso es la logística. No hay que soñarlo, tenemos a la propia Amazon como el mejor ejemplo ya que aunque su negocio sea diferente, su filosofía es exactamente la misma.

Lo que os tenéis que llevar de aquí es que interpretar estas noticias como negativas es solo cortoplacismo en el margen. A largo plazo esta es la estrategia ganadora y tened muy claro que Meli la seguirá ejecutando.

No os extrañe que en un tiempo el mínimo para envíos gratis baje a 10 reales o a ninguno. Realmente no hay que entenderlo como una debilidad sino como una inversión para seguir creciendo y construyendo los negocios de alto margen alrededor.

Y aquí hay aun una palanca de margen futura que casi nadie está modelando todavía: la red lenta. Meli tiene montada una red rápida y cara (la de las 48 horas). Encima de ella, está superponiendo una red lenta de unos 4-7 días para el producto de bajo ticket. Cuccioli, el SVP de Estrategia, lo explica de maravilla: “lo rápido es caro, pero lo lento es barato... Los jugadores asiáticos son baratos y lentos. Amazon y MELI, en el otro extremo, rápidos y caros.”

La gracia es que la red lenta aprovecha la capacidad ociosa que ya está pagada. Si un camión hace São Paulo-Río al 75% de su capacidad, rellenarlo con paquetes lentos no cuesta prácticamente nada. Es margen incremental casi puro sobre infraestructura existente y esto, según la propia compañía, no ha hecho más que empezar. Palanca de margen guardada en la recámara.

¿Y la competencia?

La pregunta del millón. Shopee ha pasado de 0 a un 20% de cuota en Brasil en cuatro años, los asiáticos (Temu, Shein, AliExpress) aprietan en el bajo ticket, y ahí está TikTok Shop asomando. ¿Debería preocuparme?

La respuesta de Ariel, ya como CEO, me parece de las más brillantes que he leído: “la tarta está creciendo a un ritmo más rápido que antes, y nosotros nos estamos llevando una porción aún mayor de esa tarta.”

Y los datos le dan la razón: en esos mismos cuatro años en los que Shopee llegaba al 20%, Meli dobló su cuota del 20% al 40%, con el mercado creciendo al 15% anual. Un nuevo entrante suele traer usuarios del offline al online, y el líder se lleva la mejor tajada de esa tarta que crece. Contra los asiáticos, además, Meli no se ha quedado quieto: ya tiene un centro logístico propio en China y un modelo al estilo Shein para atacar de frente la fricción del variedad de los asiáticos.

En resumen sí, están ahí y hay que vigilarlos, pero en un mercado con un TAM tan gigantesco y creciendo >15% sería utópico pensar que Meli será el único que se aproveche de eso. Lo importante es que sigan manteniendo la mejor propuesta de valor para capturar la mayor parte del crecimiento como bien están haciendo.

Y además, otra diferencia fundamental que hay que entender con Amazon es que Latam no es Estados Unidos. Se que suena a una obviedad pero ahora váis a entender mejor a que me refiero.

💳 El segundo motor: Mercado Pago

Y llegamos a la otra mitad de Meli, que para mucha gente es hoy la parte más interesante. Si el marketplace mueve átomos, Mercado Pago mueve dinero, y lo hace en una región donde el dinero era, hasta hace muy poco, casi todo efectivo. Para entender por qué esto es tan potente hay que empezar, como siempre, por el porqué.

Por qué Meli tuvo que inventarse un banco

Aquí está una de las diferencias que más me gusta explicar, porque desmonta la comparación perezosa con Amazon. Cuando Amazon montó su imperio en Estados Unidos no tuvo que preocuparse por los pagos: el país llevaba décadas bancarizado, casi todo el mundo tenía su cuenta y su tarjeta, y el checkout ya funcionaba solo.

En Latinoamérica el punto de partida era el contrario. Según el Banco Mundial, todavía hoy alrededor del 30% de los adultos de la región no tiene una cuenta de banco, y hace apenas quince años la foto era mucho peor: se ha pasado de un 39% de bancarizados en 2011 a un 70% en 2024. Si querías venderle por internet a esa gente, antes tenías que darles una manera de pagar.

Por eso Mercado Pago nació de pura necesidad. Empezó como una especie de PayPal del marketplace, para dar confianza y procesar los pagos, y por el camino la empresa se topó con una región entera desatendida por la banca tradicional. Los números que suele dar Cuccioli, su jefe de estrategia, son tremendos: “El 40% de los mexicanos no tiene cuenta bancaria. El 85% no tiene tarjeta de crédito en 2026.”

Pero el dato que a mí más me voló la cabeza lo dio Richard Cathcart, de relación con inversores: “Para el 54% de los usuarios de la región, Mercado Pago fue el primer método de pago digital al que tuvieron acceso.” Leedlo despacio. Para más de la mitad de sus usuarios, Meli fue su puerta de entrada al dinero digital.

En mi opinión, Meli ha hecho más por la economía real de Latinoamérica (bancarizar al que nunca tuvo una cuenta, digitalizar el efectivo, dar acceso a ahorro, crédito y seguros a quien la banca ignoró durante generaciones) que buena parte de los gobiernos de la región en los últimos treinta años. Y lo ha hecho ganando dinero, que es precisamente lo que lo vuelve sostenible en el tiempo. Bancarizar aquí era abrir la puerta del comercio electrónico a cientos de millones de personas y, de paso, quedarse con la relación financiera de todas ellas.

El Mr Potato de las finanzas

Una vez entendida la necesidad, toca entrar uno de mis conceptos favoritos, la teoría del Mr Potato que desarrollé con Miguel Dabán Baines en el webinar que os dejo aquí:

Webinar con Miguel Dabán: La ventaja competitiva del futuro

La idea, que ya apliqué en su día en la tesis de Uber, es sencilla: cuando tienes una base masiva de usuarios y una red ya construida, puedes ir añadiendo verticales nuevas a coste marginal casi nulo, porque cada uno se apoya en lo que ya está montado. Meli tiene casi 85 millones de compradores y una cuenta digital que decenas de millones de personas usan todos los días. Sobre esa patata puedes ir añadiendo piezas casi sin límite.

Y lo mejor es que estas piezas son en general, verticales de alto margen. Arrancas con la cuenta y los pagos, que son la puerta de entrada, luego llega la tarjeta, que aquí solo voy a tratarla como medio de pago (la parte de Mercado Crédito la dejo entera para la segunda parte) y que funciona como el gran imán de la plataforma: quien empieza a usar la tarjeta acaba trayendo la nómina, contratando un seguro o metiendo sus ahorros.

Después vienen los seguros, con márgenes muy interesantes, la gestión del ahorro y la inversión, que es lo que le permite pelear de tú a tú con los grandes bancos. Y por encima de todo, la cuenta remunerada, que paga por tu saldo lo que los bancos tradicionales pagan cero.

Cada vertical se le vende a un cliente que ya tienes, sin volver a pagar por captarlo (CAC bajísimo), y cada uno sube el ingreso por usuario y refuerza el círculo virtuoso.

Y ojo, que la misma lógica del Mr Potato funciona igual de bien en el lado de los comercios. Mercado Pago es hoy el mayor adquirente independiente de la región: entra en el pequeño comercio con un QR gratuito o un datáfono barato, digitaliza a un vendedor que hasta ayer solo aceptaba efectivo y, una vez dentro, le va colocando la cuenta, el crédito para capital de trabajo y hasta software de gestión de stock y facturación, hasta convertirse en el sistema operativo de la pyme. Desde el marketplace y la logística hasta el crédito y el datáfono se encuentran dentro del ecosistema de Meli.

Lo bonito es cómo se retroalimenta con el comercio. Cuando el usuario paga en el marketplace con los medios propios de Meli (lo que ellos llaman blue money), muchas de esas ventas no habrían ocurrido sin la fintech: en México, según la propia empresa, entre el 20% y el 30% de las transacciones del marketplace se pagan así. El banco potencia el comercio, y el comercio, como veremos más adelante, potencia la publicidad y otros negocios de altísimo margen. Cuanta más escala gana el conjunto, más rápido gira la rueda, y llega un punto en que se vuelve prácticamente imparable.

Dicho así, la ambición de ser el mayor banco digital de Latinoamérica empieza a parecer posible en algún momento (con permiso de NuBank, otra empresa que ha hecho un trabajo increíble bancarizando Latinoamérica y de la que me gustaría hablaros algún día).

Las particularidades que lo hacen único

Hay un puñado de detalles que, siguiendo mi forma de mirar los negocios, me parecen importante de destacar.

El primero es la cuenta remunerada y el float (esto será importante después cuando hablemos de Mercado Crédito). En una región donde los bancos pagan cero por tus depósitos, Meli paga, y paga bien. Eso convierte a Mercado Pago en un imán de saldos, y esos saldos generan un ingreso financiero recurrente (el famoso float) que la empresa ya reporta dentro de su negocio operativo, un motor que crece con cada peso que entra en la cuenta.

El caso extremo es Argentina: mucha gente cobra en su banco de siempre y mueve el dinero a Mercado Pago al instante, simplemente porque se lo remuneran mejor. Cuccioli cuenta que el 60% de los adultos argentinos usa el QR de Meli a diario, y lo compara con Kaspi en Kazajistán, uno de los casos de dominio financiero más bestiales que existen.

El segundo es que todo esto es muy difícil de replicar, y por la misma razón que la logística: nadie más tiene los dos lados. Un banco tradicional no tiene marketplace, y un competidor de pagos no tiene ni la base de compradores ni los datos de comportamiento con los que Meli conoce a cada usuario. El mismo CFO lo dice literalmente: “Es muy difícil de replicar para alguien, porque no tienen los dos lados.” Marketplace, acquirer, cuenta digital, crédito y programa de fidelización forman un bucle cerrado que se refuerza solo. De hecho, la propia empresa insiste en que jamás separaría el banco del comercio, y cita como error de manual el divorcio de eBay y PayPal.

Y el tercero es la escalera regulatoria, que es una jugada estratégica en sí misma. Meli lleva años subiendo peldaños de licencia país por país, y la pieza que le falta para poder ser el banco principal en muchos países es poder pagar la nómina, para lo que ha solicitado licencia bancaria en México. El día que un latinoamericano cobre su sueldo directamente en Mercado Pago, la relación financiera estará completa, y hacia ahí apunta todo esto.

Y hay un cuarto detalle que me parece pura opcionalidad latinoamericana: la cripto y el Meli Dólar, su stablecoin en dólares. En una región castigada por la inflación y la devaluación, poder ahorrar en dólares digitales desde la misma app en la que compras y cobras es un caso de uso que aquí vale oro y que a un banco de Boston ni se le pasaría por la cabeza ofrecer. Es el tipo de vertical que solo se te ocurre si conoces el terreno.

Y todo, absolutamente todo, se mide con una sola vara que Meli ha convertido en su obsesión: la principalidad, es decir, convertirse en la relación financiera primaria del cliente, por donde pasan su nómina, su ahorro y su gasto del día a día. La prueba de que va por buen camino es su gap de NPS: Mercado Pago saca ya unos 30 puntos de satisfacción a los bancos tradicionales en Brasil, México, Argentina y Chile.

Me guardo a propósito la pregunta más incómoda, la del libro de crédito (ya que merece hablar de ello por separado y entender bien como funciona todo porque hay mucho ruido en torno a este tema), para la segunda parte. Pero quedaos con la foto: mientras el mercado discute un punto de margen arriba o abajo, Meli está bancarizando un continente entero y quedándose con la relación financiera de quien antes no tenía ninguna.

🧬 La cultura de Meli y el cambio de CEO

Hay una cosa más que quiero analizar antes de cerrar esta primera parte, que en realidad es lo más importante de todo porque si algo he aprendido analizando compounders durante años es que los números son la consecuencia, no la causa. La causa está aquí.

Marcos Galperin, uno de los mejores de la historia

La idea de Mercado Libre nace en 1999, mientras Marcos Galperin hacía el MBA. Y para que sepáis de dónde viene, Marcos venía de familia acomodada y podría haberse quedado en Wall Street cobrando un pastizal tranquilamente.

Sin embargo, decidió volverse a Buenos Aires a montar un marketplace en Latinoamérica. La típica decisión por la que todo el mundo le habría dicho que estaba loco (yo incluido). Viéndolo ahora me gusta, porque me recuerda a Elon Musk.

Y quiero hacer un inciso aquí. 1999. Amazon vendía libros y la desconfianza a comprar por internet era enorme en Estados Unidos. Imaginaos en Latam, donde la gran mayoría de la gente no tenía internet y prácticamente nadie una cuenta de banco. No se me ocurre un solo escenario peor en el mundo para levantar una compañía de comercio electrónico.

Pues el tío la levantó. Y ya veis que mal no le ha ido.

Sinceramente, yo a Galperin lo considero, sin exagerar un pelo, uno de los mejores empresarios de la historia. Y no solo por la rentabilidad histórica de Meli que es extraordinaria, sino por lo que ha creado y dónde lo ha hecho.

Levantar Amazon en Estados Unidos ya fue casi imposible por parte de Bezos. Levantar Meli en Latinoamérica, con inflaciones de tres dígitos, controles de capital, devaluaciones, aduanas, cambios de gobierno, golpes de estado y una infraestructura logística y financiera que directamente no existía, es otro deporte.

Amazon podía apoyarse en UPS, FedEx y un sistema de pagos que funcionaba. Meli no tenía ni lo uno ni lo otro. Tuvo que hacerlo todo con sus propias mandos.

De ahí sale todo lo que hemos visto en las secciones anteriores. Mercado Pago no nace de un plan maestro para conquistar el fintech, nace porque la gente no tenía tarjeta con la que pagar. Mercado Envíos no nace de una ambición logística, nace porque los paquetes no llegaban. Cada pata del ecosistema de Meli no ha nacido por atacar verticales nuevas, sino por crearlas, porque sencillamente no existían.

Y aquí llegamos a lo que de verdad comparten con Amazon. Que no es el negocio, es la cabeza.

Meli lleva veintiséis años haciendo exactamente lo mismo que Bezos hizo toda su vida, coger hasta el último dolar que entra por la puerta y volver a meterlo dentro. En almacenes, camiones, centros de distribución, infraestructura de pagos, en desarrollar la región entera antes de que la región estuviera lista para pagárselo.

La consecuencia de esto es claramente margen presente sacrificado, trimestre tras trimestre, delante de un mercado que cada tres meses les exige rentabilidad ya.

Fijaos bien en esto, porque es la diferencia entre entender la empresa y no entenderla. Cuando veáis un margen comprimido en un trimestre de Meli, la pregunta correcta no es “¿por qué ganan tan poco?”. Es “¿en qué lo están metiendo?”.

Y lo han hecho en un entorno infinitamente más hostil que el de Amazon. Bezos reinvertía en un país con crédito barato, moneda estable y unos raíles logísticos ya construidos. Galperin ha reinvertido con la inflación argentina comiéndose el balance, con el peso devaluándose, con un coste de capital de otro de dos dígitos y teniendo que construir los raíles antes de poder poner el tren encima. Es la misma filosofía jugando con el modo difícil activado.

Eso es lo que hay debajo de todo esto. Y por eso, cuando alguien despacha a Meli como “la Amazon de Latinoamérica”, está señalando lo único que sí es cierto sin darse cuenta de que lo es. No comparten el negocio, comparten la disciplina de reinvertir y la obsesión por ser dueños de su propia infraestructura en vez de alquilársela a un tercero.

Y ahora, el relevo

Lamentablemente, el 1 de enero de 2026, Marcos Galperin dejó de ser CEO de Mercado Libre después de veintiséis años.

Aquí es donde se pone nervioso cualquiera que haya visto lo que le pasa a una compañía cuando el fundador se marcha. La lista de tecnológicas que se han ido apagando en cuanto el fundador soltó el timón es larga.

Pero vamos a mirar los detalles, porque los detalles importan.

Primero, Galperin no se ha ido. Pasa a Executive Chairman, un rol creado a medida, centrado en producto, cultura, estrategia y todo lo que tenga que ver con inteligencia artificial. Sigue dentro y sigue mandando en lo que más define a la empresa a largo plazo.

Segundo, se va en el mejor momento, que es justo lo que casi ningún fundador hace. Lo normal es aguantar hasta que te echan o hasta que la cosa se tuerce. Él lo anunció con la compañía en máximos históricos, creciendo a doble dígito alto y con la acción disparada. Sus propias palabras al anunciarlo, “le paso las llaves a Ari en el mejor momento”. Su sucesor lo describió como “una genialidad”, y lo entiendo perfectamente, porque soltar el poder cuando todo va bien es la cosa más difícil que puede hacer un fundador.

Tercero, el sucesor es de la casa. Y esto es lo importante.

Ariel Szarfsztejn entró en Meli en 2017 como VP de Estrategia, y de ahí pasó a dirigir Mercado Envíos, primero como VP y luego al frente de todo el área. Es decir, el nuevo CEO es el tío que construyó la red logística como dijimos antes. Después fue EVP de Commerce y, desde enero de 2024, Presidente de Commerce.

¿Y qué dice Ariel que va a hacer? Pues aquí tenemos buenas noticias: Básicamente, lo mismo. Insiste en que Meli sigue creciendo a ritmos de start-up siendo la compañía más grande de la región, y su idea de cómo afrontar el futuro es calcada a la de Galperin, seguir el camino difícil, ser dueños de su propio software, su propia tecnología y sus propias soluciones en vez de coger atajos que parecen más rápidos y acaban saliendo más caros.

Os dejo por aquí la entrevista, porque merece los minutos y os va a decir más de esta empresa que cualquier cosa que yo os cuente.

Mi lectura sobre este punto: Aunque me encantaría que Galperin siguiera a los manos entiendo que quiera darse un respiro y dejar paso a otra persona pero lo bueno es que va a seguir dentro custodiando la cultura. Y respecto a Ariel, aún es pronto para valorarlo como CEO pero para mi ya es importante ver que cada vez que puede deja claro que Meli va a seguir manteniendo la misma cultura de reinversión y crecimiento centrada en el cliente.

Eso sí, la cultura no se mide en palabras sino en acciones. Tocará ver si sigue tomando el mismo tipo de decisiones cuando la cosa se complique (con bajadas de la acción o competencia presionando). Por ahora, creo que se merece un voto de confianza.

Cerrando la primera parte

Y hasta aquí lo que puedo contaros en abierto.

Hemos visto los dos motores, el marketplace con su logística y Mercado Pago. Cada uno, por separado, ya es un negocio enorme pero es que Meli no es la suma de los dos, es lo que pasa cuando se enchufan el uno al otro. Ese círculo virtuoso es lo que hace a esta compañía difícil de replicar, y es lo primero que vamos a montar entero en la segunda parte.

Y por supuesto de esa pata de Meli que hemos dejado aun el aire: Mercado Crédito. Veremos si es la bomba de relojería que dice el mercado u otra cosa que no está viendo.

Además cerramos el círculo con números, entramos en las palancas de margen, en los riesgos de verdad y terminamos donde hay que terminar, con la valoración, mi precio objetivo y lo que estoy haciendo con Meli en mi cartera.

Si esta primera parte os ha aportado, ahí está el resto. 79 € al año con acceso a todas las tesis, al seguimiento trimestral y a la Terminal.

Nos vemos dentro 😉

¡Un saludo y hasta la próxima! 🖖